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深度|“孟晚舟案”再次敲响科技内核自主警钟,大基金二期会更注重企业技术突破能力——专访创道咨询合伙人步日欣

时间:20-05-29 13:51    来源:和讯

精彩观点:

如果美国像当年压制中兴通讯一样,把所有后路都切断,华为后续会很艰难。

半导体国产替代,能不能做得出来跟能不能用是两回事儿,就算做出来且能用,后续还要看生产成本。

“卡脖子”环节要突破,除了技术,还有生态的问题,而近日高层定调的“举国之力”是解决生态最好的方式。

从发展空间来看,无论是一级市场还是二级市场,半导体最大的投资机会在设计领域。

筛选半导体领域的优质公司,一看业务,二看业绩,三看战略,财务指标只是辅助。

相比大基金一期,二期将更加注重技术能力能否实现突破,投资可能会更激进一些。

北京时间5月28日,孟晚舟引渡案的第一个判决结果公布,加拿大不列颠哥伦比亚省高等法院认定华为公司副董事长、首席财务官孟晚舟符合“双重犯罪”标准,因此对她的引渡案将继续审理,孟晚舟未能获释。对此,华为回应称对判决表示失望。而在孟晚舟案宣判结果相关报道的评论区,热度第一的网友评论为:“记住今夜的一切,吾辈要自强”。

对国内半导体发展情况了解深入的创道咨询合伙人步日欣在接受本周《红周刊(博客,微博)》记者采访时表示,“孟晚舟事件的信号意义大于实质意义。”从孟晚舟引渡案最新结果来看,美国或将继续加大对华为的制裁的。而在半个月前美国就已经通过修改出口管制条例,再度施压华为。他解释说,“不管孟晚舟是否获释,都已经对国内高科技‘卡脖子’的核心环节敲响了警钟,进口替代将是中国未来科技发展的主线。”

“孟晚舟案”敲响国内核心科技警钟

上游芯片设计、中游设备和材料“卡脖子”严重

《红周刊》:5月28日凌晨,孟晚舟引渡案结果公布,孟晚舟未能获释。您如何看此判决结果?

步日欣:孟晚舟事件,信号意义大于实质意义。自从孟晚舟被捕,美国对华为的制裁连续升级,这才是中美贸易摩擦、国产替代动力提升的本质原因。不管孟晚舟能否获释,都已经对国内高科技“卡脖子”的核心环节敲响了警钟,国产替代将是中国未来科技发展的主线。

《红周刊》:此前5月15日,美国通过修改出口管制条例,再次升级对华为的技术封锁,面对美国的步步紧逼,您认为华为能否顶住压力?

步日欣:如果美国的限制不再升级,华为方面顶住技术封锁压力难度不大,公司还会继续正常运营发展。因为美国放松了华为的备货时间,华为可以通过提前备货的方式,缓解经营压力。我个人比较担心的是,如果美国像当年压制中兴通讯一样,把所有的后路都切断,那华为其实也“顶不住”。

因为这几十年以来,全球化让各国形成了互相依存的关系,特别是在科技领域,没有任何一家企业能够靠自己的力量或靠单一国家的力量,把所有的科技链上的所有的核心环节都解决。

从最新进展来看,华为目前仍在备货阶段,未来肯定还是会加快半导体产业链国产替代。

《红周刊》:在您看来,我国芯片产业链发展中,哪些环节“卡脖子”现象比较严重?

步日欣:半导体产业链链条非常长,只要中间任何一个环节被限制住了,整个产业都要被限制。以芯片行业为例,芯片产业主要分为上中下游。上游是芯片设计环节,通俗理解就是工程师写代码,而写代码所用的EDA软件就是“卡脖子”环节。目前全球最大的两家EDA软件公司都是美国公司。

中国在该领域之所以完全受制于人,一方面因为软件本身的技术含量,EDA对于工程师而言,就像是办公人员使用Office办公软件,但工程师因专业技能以及专业参数等需求,对软件的要求会更高。

另一方面则是生态的问题,很多工程师,比如我当时上大学学电子的时候,用的软件就是美国的软件,所以我对这个软件很熟悉,如果让我换成别的软件,我可能就不会操作它的参数,因为新软件各方面我是完全不懂的,最终我可能就不会换用别的软件。因此,即使国内有EDA软件,很多中国工程师也是不会选择使用。

因此,软件本身和生态这两个问题制约了国产EDA软件的推广,目前国产化率还不到10%。

《红周刊》:光刻机等芯片中下游领域情况似乎也并不乐观。

步日欣:是的。芯片中端制造“卡脖子”的环节更多,主要在设备和材料领域。

具体来看,设备领域,主要是光刻机,其他像刻蚀机、薄膜设备方面国内企业已经有了一些突破,北方华创(002371,股吧)和中微公司(688012,股吧)就是其中的典范。

光刻机是芯片制造最核心的设备,但国内高端光刻机一直没有突破,例如,目前市场主流28nm以内的芯片光刻机设备,国内是生产不了的。因为目前国内做光刻机最强的企业是上海微电子,它目前也只能做到90nm芯片的光刻机设备,离主流芯片要求还差很远。

材料领域的话,目前芯片绝大部分采用硅基材料的集成电路技术。而从硅片角度来看,现在市场主流是12寸硅片,国内在这方面实际上也是“卡脖子”的状态。虽然沪硅产业-U和中环股份(002129,股吧)等几家上市公司都自称可生产12寸硅片,但实际上都还没有真正的被芯片制造厂应用。

因为芯片对材料参数要求很高,如果硅片不合格,放到中芯国际去制造,那么制造出来的芯片成品率可能就很低,中芯国际自然就不敢使用国产大硅片。

中游制造环节除了前道工序芯片,后道工序则需要把芯片给封装起来,相对来说,封装技术国内已经取得了突破,下游则主要是各种应用端。

举国之力助攻半导体国产替代

中上游厂商迎来发展大机遇

《红周刊》:这么多“卡脖子”的环节,国内国产替代何时能取得突破,时间上您有测算吗?

步日欣:所谓的测算都是拍脑袋做的。半导体国产替代,能不能做得出来跟能不能用是两回事儿。即使能做出来,性能又满足要求,后续还要看生产成本。比如生产硅片,海外企业的良品率是99%,国内企业的良品率只有一半,另外一半可能是废品,但生产成本却比别人高一倍,在全球市场自然也就没有竞争力。所以,在我看来,市场有观点认为,只要国内有公司可以生产光刻机,我们就可以实现国产替代了,其实是种误导的观点。

不过,我们可以看到,国家对待半导体行业的态度已经发生了转变。前两天政治局会议提出“新型举国体制”,就是要举国之力来实现技术突破,说明国家已经慢慢意识到靠低端劳动力来换取美国高科技的路径已经行不通了,所以通过整个国家的力量来实现这些技术突破。效果怎么样不好说,但态度上已经表明了。

《红周刊》:举国之力背景下,是否可以理解为,利好前期在半导体领域已经有所积累和沉淀的上市公司。

步日欣:是的,对它们确实是一个非常大的利好。以光刻机为例,上海微电子的光刻机一直没有大的突破,主要的原因是中芯国际不敢用。而公司产品没有被采用,一方面会影响营业收入,然后就没有钱再继续研发;另一方面也会使得公司不了解公司的设备该如何跟产业去结合,有哪些方面需要升级换代。所以,这是一个生态的问题,而生态的问题在举国之力下是最好解决的。如果国家牵头推广国产半导体相关产品的使用,那生态自然就有了,因而就有可能形成一个非常好的良性循环。无论是半导体设备还是EDA软件,都可以从低端往上慢慢升级,所以对国产半导体中上游厂商来说是一个非常大的机会。

半导体设计未来发展空间最大

国家大基金二期更注重企业技术能力突破

《红周刊》:从长远视角来看,您认为国内半导体产业链上哪个环节发展空间更大?

步日欣:从发展空间来看,半导体设计的空间更大。目前半导体生产三大环节:设计、制造和封测,基本上各占1/3的产业规模。就目前国内情况而言,封测已经非常成熟,行业基本被长电科技(600584,股吧)、华天科技(002185)(002185,股吧)和通富微电(002156,股吧)等三大巨头所垄断;半导体制造也已经形成了中芯国际等为代表的巨头企业,新的企业再进入的机会也不是特别大。

但就半导体设计领域来说,因为设计环节涉及的半导体种类非常多,应用也非常广,因此也就会有很多的投资、创业机会出现。目前来看,各种各样的芯片公司也已经开始上市。所以,个人认为,未来半导体产业链最大的机会还是在设计。

《红周刊》:您刚提到了国家产业大基金,我们知道在国家大基金一期启动之前,半导体行业并不是一个好的投资赛道,那么为什么半导体现在又成了“香饽饽”了?

步日欣:的确,像我在2012年刚开始做半导体一级市场投资的时候,机构对半导体的关注很少,和跟半导体几万亿的市场规模是严重不匹配的。

如今半导体现在又成了“香饽饽”,我认为这主要有三个因素,一是国家大基金启动之后,国家战略上扶持半导体行业,大基金起到了很好的示范效应;二是美国的助攻,让中国政府、投资机构甚至是普通民众意识到了半导体的重要地位;三是资本市场,最近几年半导体涨势非常好,从长期来看,半导体个股的收益是非常高的,上市公司的估值也涨上去了。特别是科创板出来以后,更加助涨了整个半导体个股股价和市值。

二级市场半导体个股估值的上涨,使得一级市场投资的退出渠道更加通畅,投资回报率更高。因此一级市场投资的热情也变得更高,这就打通了产业投资的链条。所以资本市场的市场表现非常好的促进了半导体产业的发展,从而形成了一个非常好的赛道。

《红周刊》:相比大基金一期,大基金二期预计加大对半导体设备和材料公司的投资扶持,您预期哪些公司有可能获投大基金二期?

步日欣:半导体设备目前国内最主流且最有前景的公司就两家,一是中微公司,一是北方华创,前面我也提到,这两家公司在半导体设备领域已经慢慢在突破了,产品已经进入了中芯国际、台积电的一些产线,这也是我比较看好的。

我个人认为大基金二期不太可能会像一期在二级市场上投资那么多上市公司,因为二级市场能投的30多家龙头企业,大基金一期能投的都已经投了,所以我认为二期投资重点可能会放在没上市的行业公司。例如,4月底的时候,大基金二期的第一笔投资给了紫光展锐,它的技术已经比较成熟,预计上市后市值也会超千亿。但需要注意的是,紫光展锐主要是做手机处理器、基带和射频(设计端)。

所以,虽然二期的投资方向重点在半导体设备和材料,但二期也不会把所有的资金都投到设备和材料里面,别的方面也会投,从资金的分配上还是会以设计和制造为主,比如中芯国际、华虹半导体这些。如果与大基金一期做对比,二期可能更注重企业技术能力到底能不能实现突破,投资风格上,相较于一期可能会更激进一些。

中芯国际或成国产替代最大受益者

成熟半导体公司未来成长潜力在并购

《红周刊》:在新的中美关系背景下,您认为哪些A股半导体龙头公司会率先受益?

步日欣:半导体产业链上,中芯国际肯定是最大受益者。在美国科技封锁升级的背景下,半导体产能会往国内转移,不论是华为、中兴通讯还是别的芯片企业,都会把产能逐步从台积电转移到中芯国际。但中芯国际也面临“卡脖子”的环节,特别是缺少半导体设备光刻机,如果美国要制裁的话,中芯国际也会很被动。

《红周刊》:随着科创板的开板,越来越多的半导体公司登陆二级市场。在您看来,投资者该如何来筛选半导体领域的优质公司?

步日欣:投资半导体公司,财务指标只能辅助,很多东西是没有办法量化的,如果投资者看不懂半导体公司的业务,那就看不清楚它未来的成长空间。因此,我们需要从三方面来综合衡量标的公司:一是看业务,二是看业绩,三是看战略。比如说即将科创板上市的芯朋微,它主营业务为模拟芯片,像这种已经在电源管理芯片这一细分领域里面有突破的公司,将来的成长空间可能就会更大一些。

从业务层面来看,芯片大类主要分数字芯片和模拟芯片,数字芯片的种类非常多,比如即将上市的紫光展锐,主要是做手机处理器、基带和射频,除去华为海思外,紫光展锐已经是所处领域的龙头企业了。模拟芯片中韦尔股份(603501,股吧)、圣邦股份(300661,股吧)是模拟芯片产线覆盖比较全的两家公司。

《红周刊》:从估值角度来看,多只市值过千亿的龙头股,PE(TTM)也都在百倍以上,您如何看待半导体龙头个股的估值情况?

步日欣:在我看来,PE只能做为投资的参考,仅用市盈率(PE)来评估上市公司的估值并不是很合理。估算半导体企业价值其实挺难的,特别是科创板还有亏损上市的企业。相对来说,用市销率(PS)指标合理一些,PS更适用于一些半导体初创或者目前尚在亏损的半导体公司。除此之外,市盈率相对盈利增长比率(PEG)来估算半导体公司价值相对来说科学一些。

另外,对于一些市场份额已经数一数二的成熟半导体公司来说,它们未来的成长空间往往要通过外延式的并购去提升,例如澜起科技(688008,股吧),它已经把存储的接口芯片做到极致了,那么仅从存储接口芯片市场来说,它的未来空间是有限的,未来要增长就需要去做并购。目前来看,这也是国际上的大趋势,最典型的德州仪器(美股:TXN),它大部分的核心产品和技术并不是自己研发的,而是收购来的,这是半导体行业的特性之一。

《红周刊》:协同的并购才有助于企业更好的发展,否则容易导致高商誉,该如何来辨别半导体公司并购所带来的影响呢?

步日欣:一是,警惕蹭热点、炒概念。尤其是跨行业并购,换主业并购。同时回避跨领域的研发,比方说做接口芯片突然跨领域研发CPU,这需要非常长的时间窗口,才能真正的技术攻关,就需要谨慎对待。二是,一些公司号称说短时间内攻克技术难点,也需要注意。半导体技术没那么容易,可能没有5年8年很多技术是没办法攻克的,这是客观事实。

(文中涉及个股仅做举例,不做买入或卖出推荐,投资需谨慎。)

(责任编辑:何一华 HN110)

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